近期，北京大学汇丰商学院长聘副教授李凯与中山大学岭南学院助理教授、北京大学汇丰商学院2023届博士生由林青的合作论文“Leased capital and the investment-q relation”（《租赁资本和投资-托宾q的关系》）在Journal of Corporate Finance（2023年6月，第80卷）发表。文章将企业的租赁资本融入带有金融摩擦的新古典投资理论中，经实证研究发现：在调整了租赁资产后，投资与托宾q之间的联系更为紧密，有效地缓解了传统上投资与托宾q关系不显著的经典难题。

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Journal of Corporate Finance是国际著名的金融财务类SSCI期刊，该杂志2022年影响因子为6.1，近5年的平均影响因子为6.9，是学术界公认的高质量期刊，旨在发表资本结构、股利政策、公司治理、并购重组、国际财务管理等领域的高质量文章。

本研究的创新之处在于将资产租赁这一重要决策引入新古典投资理论中。研究发现，经营租赁资产在美国上市公司的生产性固定资产中占比约为20%-30%，对企业的生产决策起到了重要作用。然而，在2019年租赁会计准则修订之前，经营性租赁并未纳入资产负债表，而是作为表外项目处理。因此，传统的托宾q（即资本的市场价值与其重置成本之比）及其与企业投资的关系并未考虑到经营性租赁的影响。结合现有文献，本文考虑了经营性租赁后，对托宾q和企业投资进行了进一步修正，为融资约束下的投资与q关系提供了新的视角。

作者构建了一个消费品和资本品生产企业、租赁公司的三部门模型。当企业存在融资约束和租赁监督成本（monitoring cost）时，公司可以通过租赁或者购买资产的最优选择进行生产活动。新古典的投资理论证明，边际q和托宾q相等。而本文的扩展模型显示，同时作出租赁资本调整后的边际q和托宾q不再相等。其中，传统托宾q的分子和分母部分需要分别加上租赁资本的价值。一方面，租赁资本可以被视作一种债务，因此，它包含在公司的市场价值（分子）中；另一方面，租赁资本也是公司的一项资产，需要在公司的资产负债表中进行披露，因此，租赁资本的价值也会出现在公司的重置成本（分母）中。此外，公司的投资额也需要对租赁进行调整。过去文献的固定投资只考虑公司和购买资产，现在也需要包含租赁资产。

实证结果显示，上述调整与2019年修订的租赁会计准则ASC 842是一致的。更为关键的是，经过租赁资本调整后的托宾q与传统的托宾q相比，能更准确地反映企业的投资机会，并更真实地呈现投资与q之间的关系。对于那些租赁资本占比较高的公司，这一模型的解释能力提升尤为显著。

此研究为我们提供了一个新角度来看待租赁资本在公司投融资决策中的作用，强化了我们对投资与托宾q值关系的理解。通过对托宾q进行租赁资本的调整，我们能够更加精确地评估企业的投资决策和其背后的动机。在实际应用中，这为企业管理者、投资者和政策制定者提供了一个有用的理论工具，帮助他们更好地理解和解决与企业融资和投资决策相关的问题。

作者简介：

李凯，北京大学汇丰商学院长聘副教授，《经济学》（季刊）副主编，美国杜克大学经济学博士，主要研究领域为资产定价、宏观金融、绿色金融、金融经济学和中国金融市场等。他的研究专注于构建、验证和应用一套基于融资约束的资产定价理论，并应用于中国金融市场。他曾在Journal of Finance、Review of Financial Studies、Journal of Financial Economics、Journal of Monetary Economics、Review of Finance、Journal of Corporate Finance、Journalof Empirical Finance、Financial Management以及《比较》等国内外重要期刊发表论文多篇。

由林青，中山大学岭南学院助理教授，北京大学汇丰商学院博士，导师为李凯，主要研究领域为宏观金融、公司金融、宏观经济学，曾获“北京大学三好学生”“北京大学学术之星”、第二十二届中国经济学年会博士毕业生“学术新星”（Job Market Star）荣誉称号，研究成果发表于Journal of Banking and Finance和Journal of Corporate Finance。