当家庭和其他投资者面临不完备金融市场和个体性冲击时，他们该如何调整消费、投资以及改变在不同种类的金融资产上的头寸呢？新古典宏观模型假设金融市场是完备的，因而无法对这个问题提供答案。但这个问题对于个体家庭决策具有重要的现实意义，同时对于公共保险政策、相关的税收调节政策等也有较强的参考价值。

北京大学汇丰商学院经济学助理教授汪意成及其合作者韩国首尔大学Yongsung Chang教授和Jay Hong教授，美国联邦储备银行Richmond Fed高级经济学家Marios Karabarbounis，以及奥斯陆大学资深经济学家Tao Zhang在最近的论文“Income Volatility and Portfolio Choices”（收入波动冲击和资产组合配置）中对这个问题进行了新的实证和数量分析。该论文正式发表于Review of Economic Dynamics（Volume 44, April 2022, Pages 65-90）。

Review of Economic Dynamics是由Elsevier代表Society for Economic Dynamics出版的每季度一期的同行评审学术期刊，是宏观经济学领域公认的国际一流期刊，期刊的影响因子为1.791。

在研究中，作者收集了挪威政府官方过去30年的税收数据、财富数据、劳动力市场雇主与员工的匹配数据，以及金融市场的投资数据，构造了关于家庭收入、财富，以及财富的不同成分、消费、劳动力市场具体信息的面板数据，并利用一系列工具变量分析和双重差分分析等计量工具，研究了劳动收入的个体性波动冲击与风险资产的因果关系。在吻合一系列特征事实的基础上，作者们构建了一个基于异质性微观主体的数量结构模型并进行了反事实分析。基准模型能够很好地预测家庭收入波动和有风险金融资产的关系，与实证分析高度一致。

研究表明，当个体收入风险增加一倍时，家庭会降低5%的有风险金融资产。数量结构模型分析显示，如果家庭的个体收入风险能够因为政策而比较平稳，不随时间变化，社会福利将会提高4%左右；如果家庭不能自由调整金融资产头寸，社会福利将会损失1%左右。

该论文对研究收入波动冲击作出了三方面的贡献。首先，研究采用的家庭消费投资调查数据样本量丰富，实证结果比较一致、令人信服。其次，构建了一个新的数量结构化模型，其中包含有限的生命周期、个体性的收入波动冲击、不完备的金融市场等要素，并创造性地引入了Idiosyncratic volatility shocks， 即对于二阶矩的冲击，并对这个结构性模型进行了校准和估计。最后，文章还对不同的家庭进行了福利分析，以及累进制收入税制度如何影响不同的家庭选择不同的金融资产等。

汪意成，北京大学汇丰商学院助理教授，美国罗切斯特大学经济学博士，主要研究领域为实证和数量宏观经济学，异质性经济主体和企业家行为等，曾在Journal of Economic Dynamics and Control、Review of Economic Dynamics等国际知名期刊发表多篇论文，正在参与国家自然科学基金等项目的研究。